“现在(zài)的房(fáng)地产很难(nán)再出现像过去十年(nián)的(de)系(xì)统性行情。”思睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明显(xiǎn)，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注(zhù)度(dù)从板块向单(dān)个标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了(le)底(dǐ)部，再往下的空间已(yǐ)经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道(学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生dào)红(hóng)线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房地(dì)产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出(chū)现学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下(xià)三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆(gān)率较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产(chǎn)的(de)开(kāi)发(fā)资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的(de)信(xìn)贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要(yào)资金来源来自新盘的(de)销售。但(dàn)今(jīn)年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是那些(xiē)有国(guó)企背(bèi)景的房企，民营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是在销售，还(hái)是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在资本市(shì)场表现相(xiāng)对较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的民营房企股价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们会特别(bié)重(zhòng)视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的(de)；建安成(chéng)本是(shì)否也是业内最低的；这些都是我们看重的(de)一家(jiā)房企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足上(shàng)述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即便是在(zài)国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏城投(tóu)、中(zhōng)交地(dì)产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需(xū)警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国(guó)企(qǐ)开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进(jìn)一步考验着国(guó)央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿(ná)地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持(chí)在33％左右，完全(quán)没有增加(jiā)杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前(qián)的(de)33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左右，涨了(le)接近三(sān)分之一(yī)。与(yǔ)此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了(le)快(kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘(pán)入(rù)市。像这(zhè)类企业就(jiù)符合“最后的赢(yíng)家”的(de)特点。一方面，在于它(tā)本身储备(bèi)了很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线(xiàn)城(chéng)市(shì)，另外一半也主要(yào)集中在强二线(xiàn)和(hé)二线城市；另(lìng)一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速度让(ràng)人感(gǎn)觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会(huì)时要出(chū)手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太快(kuài)，但(dàn)未来的两年市场(chǎng)没学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生有想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来衡(héng)量(liàng)一家(jiā)房(fáng)企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过(guò)于(yú)快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债率提(tí)高到(dào)一个比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持(chí)续居高(gāo)不(bù)下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行(xíng)较积极的(de)拿(ná)地策略的(de)同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别(bié)民(mín)营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最(zuì)后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准(zhǔn)来看国(guó)央企与民(mín)营房企，但在各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做(zuò)到想融(róng)就融(róng)，这样(yàng)，国(guó)央(yāng)企自然(rán)而然就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国(guó)央企(qǐ)，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民(mín)营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国(guó)社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公(gōng)司(sī)就长期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产(chǎn)公(gōng)司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合(hé)计(jì)持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现等(děng)多维度(dù)都表(biǎo)现了较强的增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团(tuán)扎(zhā)根(gēn)杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团有近(jìn)七成营收来(lái)自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的(de)土储补充同样较为(wèi)积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较(jiào)突(tū)出表现，也让滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团(tuán)的房(fáng)企(qǐ)排名已(yǐ)冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的(de)是，2020年至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价(jià)翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产业(yè)链布局重点(diǎn)移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家(jiā)纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开发只是(shì)房地(dì)产产业链(liàn)上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产开发环节与上(shàng)游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看(kàn)好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国(guó)房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存量房时代(dài)，所以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的(de)家装家(jiā)居(jū)领域，我们(men)相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增加，内装(zhuāng)更新的(de)需求也(yě)会越来越多。美国过去的(de)数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家(jiā)居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分(fēn)别(bié)是富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收七根(gēn)阳线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家(jiā)居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下(xià)拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属于上市(shì)公(gōng)司股东的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早(zǎo)已成为基(jī)金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在(zài)其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中(zhōng)欧的(de)两(liǎng)只基金都(dōu)是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的(de)房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因(yīn)素一(yī)度沉(chén)寂，不过(guò)好在(zài)困境反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无(wú)论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的(de)十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季(jì)报(bào)中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这两只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱(chú)柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大流通股股东(dōng)，其也(yě)成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多(duō)在香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场化(huà)应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动(dòng)的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为物(wù)业公司很容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定(dìng)人员(yuán)成(chéng)本的年度(dù)增(zēng)长，不(bù)过服务没有特(tè)别好，客(kè)户没有那么满意(yì)，能做(zuò)到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业内做到(dào)到(dào)期之后提(tí)价(jià)率比较高，这(zhè)跟它的定位(wèi)和比较好的服(fú)务是有关系的。”他(tā)进一步(bù)强调。

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