酱油瓶一般多高 酱油瓶直径一般多大

　　文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持(c酱油瓶一般多高 酱油瓶直径一般多大hí)续上(shàng)行(xíng)，即便税(shuì)期结束，资金利率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)；②税期(qī)走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以(yǐ)及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低(dī)位(wèi)持(chí)续(xù)上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然而(ér)税期结束(shù)后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非银(yín)机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，酱油瓶一般多高 酱油瓶直径一般多大DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不松，主要(yào)有(yǒu)以下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货(huò)币信(xìn)贷合(hé)理(lǐ)增长，确保利(lì)率(lǜ)水平合适，在(zài)追求(qiú)经(jīng)济提振的同时，也(yě)注重防(fáng)范市场过(guò)热带(dài)来的金(jīn)融风险。在满足广义(yì)流动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具(jù)力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行(xíng)的(de)具(jù)体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进(jìn)有退(tuì)”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加(jiā)“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走款可能对银行间流(liú)动性(xìng)带(dài)来(lái)了一(yī)定的压力(lì)。此外(wài)，参(cān)考近期(qī)票据利(lì)率走(zǒu)势(shì)，预计信贷增(zēng)速较一季度(dù)将会(huì)有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市(shì)脆弱(ruò)性(xìng)和敏感度增加，且投资(zī)者对于(yú)未(wèi)来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有(yǒu)所(suǒ)降温(wēn)，但依(yī)然处于历史相(xiāng)对积极(jí)的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度(dù)增加。此外投(tóu)资者(zhě)对货币政策力(lì)度以及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资金价格(gé)上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉(lā)长，利率(lǜ)下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对(duì)于(yú)债市而(ér)言，短期交易主线或(huò)延续政策(cè)与(yǔ)基(jī)本面预期(qī)交易，预计利(lì)率以震荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际(jì)变(biàn)化(huà)，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不(bù)及预期；银(yín)行间市场流动性过快(kuài)收紧。

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