文|招商宏(hóng)观张静静(jìng)团队

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计(jì)局发布(bù)4月全国规模(mó)以上工业企业(yè)绩效(xiào)数据。4月份，规(guī)模以上工(gōng)业企业营业收入累计同比增(zēng)长0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业企(qǐ)业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计(jì)同比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处(chù)于探底爬(pá)坡过(guò)程中。从决(jué)定企业利润的量、价(jià)、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正转负的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累计增速的下探(tàn)幅度之(zhī)深(shēn)和持续时(shí)间(jiān)之长是PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工(gōng)业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存(cún)时(shí)间(jiān)偏(piān)长以及费用率偏高严重制约工业企业利润爬(pá)坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解(jiě)数据(jù)看：1）与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的增长压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天(tiān)数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和(hé)私营企业利(lì)润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅(fú)出(chū)现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和股(gǔ)份制企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步(bù)扩大。3）上游(yóu)采选业中(zhōng)非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速表现较(jiào)好(hǎo)，石油(yóu)和(hé)天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大(dà)；中游(yóu)原材(cái)料(liào)加工业(yè)和(hé)装备制造业的利(lì)润增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分化，中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料(liào)加(jiā)工业的利润增(zēng)速均为负，是整体工业企业(yè)利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拖累，中游装备(bèi)制造业利(lì)润(rùn)增速(sù)回升(shēng)幅度较大，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速的主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格(gé)水平(píng)、内部需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下，下(xià)游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份公(gōng)布的工业企业利(lì)润数据已(yǐ)表(biǎo)现出明显的探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行(xíng)业(yè)进一步增(zēng)多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营业利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游(yóu)装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)回升的主要拉动(dòng)力。按当月利(lì)润增速计(jì)算(suàn)，4月份(fèn)表现较好的行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)有：汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他(tā)运输设备(bèi)制(zhì)造业 、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造(zào)业、电气机械及器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱乐用品(pǐn)制造业(yè)、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热(rè)力、燃(rán)气(qì)及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡(pō)过(guò)程中(zhōng)。从决定企业(yè)利(lì)润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业(yè)利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计(jì)增速的下探幅度之深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行(xíng)和其他(tā)多(duō)种因素叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业(yè)利润由正(zhèng)转负(fù)；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相(xiāng)比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有26个行业的营业(yè)利润累计(jì)增速出现回升，其(qí)他13个(gè)行业的(de)营业利润(rùn)累计增速均(jūn)出现回(huí)落，其中(zhōng)回(huí)落幅度较大的行业主要(yào)是农副(fù)食品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、有色金属(shǔ)矿采选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服(fú)饰(shì)等(děng)行(xíng)业，回(huí)升(shēng)幅度(dù)较(jiào)大的行业(yè)主要(yào)是机械和设(shè)备修理、汽车制造、通(tōng)用设备(bèi)制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行(xíng)业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同期相比(bǐ)，工业企业(yè)经营绩效的(de)增(zēng)长压(yā)力依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平均(jūn)回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业累计每百元营业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月(yuè)为(wèi)85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成(chéng)品(pǐn)存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增(zēng)加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企业利润(rùn)累(lèi)计同比降幅(fú)出现收窄，国有工业(yè)企(qǐ)业和(hé)股份制企(qǐ)业利(lì)润(rùn)累计(jì)同比降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中(zhōng)4月国有工业企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同(tóng)比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利(lì)润(rùn)同比增(zēng)长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企业同(tóng)比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中(zhōng)非(fēi)金(jīn)属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿采选的利(lì)润(rùn)增(zēng)速表(biǎo)现较好(hǎo)，石油和天然气开采等(děng)其他(tā)行业的利润增速降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的增速依然为正，分(fēn)别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗(xǐ)选、黑(hēi)色(sè)金属矿采选(xuǎn)业、废(fèi)物资源综合(hé)利用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备制(zhì)造业(yè)的(de)利润(rùn)增速出现(xiàn)明显分(fēn)化。中游原材料加工业的利润增(zēng)速均为负(fù)，尽管(guǎn)与上个月(yuè)相比，利润增速(sù)跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整体(tǐ)工业企(qǐ)业利(lì)润增速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整(zhěng)体(tǐ)工业企业利润增(zēng)速的主要拉动(dòng)项(xiàng)。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气机械及器(qì)材制造(zào)、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造增(zēng)幅延续上(shàng)个月(yuè)亮眼(yǎn)趋(qū)势，得益于国内(nèi)汽(qì)车销售量的提升和汽车(chē)产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车(chē)制(zhì)造业的利润增速降幅由负转(zhuǎn)正(zhèng)，此外叠加(jiā)去年同期基数较低，汽车制造(zào)业(yè)当(dāng)月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化学制品跌幅扩大(dà)，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工(gōng)、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品、黑色(sè)金属冶炼加工、化学(xué)纤维制造、金属制品(pǐn)、计算机通(tōng)信和电子设备跌幅(fú)收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造、通用设(shè)备制造、铁路船(chuán)舶(bó)航空航天、电气机械及(jí)器材(cái)制造增(zēng)幅依旧为(wèi)正(zhèng)，并且增速出(chū)现明(míng)显(xiǎn)回(huí)升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思，汽车(chē)制造增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内(nèi)部需求、外部(bù)需求(qiú)同(tóng)时(shí)走弱的情况(kuàng)下，下(xià)游行(xíng)业内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造(zào)等多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水平、内部需求恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思、外部需求转好(hǎo)速(sù)度(dù)较慢，这也意味着(zhe)下游(yóu)行业的利润增(zēng)速向上(shàng)爬坡的节奏大(dà)概(gài)率偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品加工、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)和医药(yào)制造(zào)跌(diē)幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美(měi)体育(yù)娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造(zào)和印刷和记(jì)录(lù)媒(méi)介利润降幅放缓，但持续维持(chí)低位，分别(bié)录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增(zēng)速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造(zào)利(lì)润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的(de)机械和设备修理(lǐ)、电力(lì)热力利润增速相对较高，燃气(qì)生产和(hé)供应利(lì)润增速降幅(fú)收(shōu)窄。其中机械和设备(bèi)修(xiū)理利润累计(jì)增速上升(shēng)幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润累计同比(bǐ)增速收窄，但仍(réng)然保(bǎo)持高速增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业(yè)利(lì)润数(shù)据已表(biǎo)现(xiàn)出明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的(de)行业进一步(bù)增多；二，营业收入增速由负转正，营(yíng)业利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动(dòng)力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运(yùn)输设备制恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思造业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐(lè)用(yòng)品制(zhì)造业(yè)、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在(zài)《今年工业企(qǐ)业利润增速(sù)能否(fǒu)转正(zhèng)？》中所(suǒ)言(yán)，当(dāng)前正(zhèng)处于第6次(cì)工(gōng)业企业(yè)利润探底(dǐ)阶段（从2000年开始(shǐ)计算），如果(guǒ)按最近两次探底历史(shǐ)来(lái)演绎的话，至少还要在(zài)负值(zhí)区间(jiān)爬坡7-8个月左右的(de)时间(jiān)，预计工(gōng)业企业(yè)利润增速转(zhuǎn)正(zhèng)最早(zǎo)也需等到四季度(dù)。目前我国仍面临(lín)内需增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导(dǎo)致企业的产能利用率持(chí)续(xù)下滑。此外，叠加营业成本高居不下(xià)导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本轮工业企业利润(rùn)增速反弹(dàn)速度大概(gài)率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢(huī)复力度(dù)低于(yú)预期(qī)。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增(zēng)速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工(gōng)业企业(yè)利(lì)润分(fēn)析(xī)》报告，报告作者张静静、张一平，联系人罗(luó)丹

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