“现在的房地(dì)产(chǎn)很(hěn)难再出(chū)现(xiàn)像过(guò)去十年(nián)的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从板(bǎn)块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了(le)最(zuì)底部，而且(qiě)是反复地杀(shā)到了底部(bù)，再(zài)往下的(de)空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参考

　　那么(me)如何(hé)寻(xún)找房(fáng)地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非常小心(xīn)，避(bì)免选了半(bàn)天，标的(de)公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外(wài)，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背(bèi)景的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前(qián)没(méi)有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一(yī)下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是(shì)不太(tài)愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的(de)，房(fáng)企的主要(yào)资金来源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关注一(yī)下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企(qǐ)背景的房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业(yè)出现了一(yī)个(gè)很(hěn)明显的分化，无论是在销(xiāo)售，还是融(róng)资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国资背景的房企(qǐ)在(zài)资(zī)本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们(men)的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何挖掘，我们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本(běn)优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不是行(xíng)业(yè)内最高(gāo)的(de)；融资成本是否(fǒu)是行业(yè)内最低的；建安(ān)成本是(shì)否也是业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重(zhòng)的(de)一(yī)家房企的(de)综(zōng)合成(chéng)本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条(tiáo)件的房企并不多(duō)。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出(chū)现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国(guó)央企房企也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企(qǐ)，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全(quán)健(jiàn)康的(de)仍是少(shǎ雅诗兰黛红石榴水适合什么年龄，雅诗兰黛红石榴水适合什么肤质o)数。而更加(jiā)值得(dé)注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始大举扩张。而(ér)这无疑(yí)又进一步考验着国央(yāng)企的(de)资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速(sù)度(dù)的(de)张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为重要(yào)，节奏把握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于(yú)乐观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及过(guò)于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来(lái)了，其开始在(zài)一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净(jìng)负(fù)债率也(yě)由(yóu)此前的33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时(shí)，该房(fáng)企新购入地(dì)块也实(shí)现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合(hé)“最后(hòu)的赢家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于(yú)它本身(shēn)储备(bèi)了(le)很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在一线(xiàn)城市，另(lìng)外一半(bàn)也(yě)主要集中在强二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些(xiē)房企的(de)扩张(zhāng)速度让(ràng)人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业(yè)的影子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出(chū)手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会(huì)重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如何来衡(héng)量一家房企的扩张速(sù)度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债率水平(píng)，在我看来(lái)，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是(shì)扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红(hóng)线(xiàn)”对(duì)房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前(qián)房(fáng)地产行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积(jī)极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中(zhōng)国金茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地(dì)产净(jìng)负债率持续(xù)居高(gāo)不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明(míng)对(duì)比的是(shì)，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营(yíng)房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维(wéi)度(dù)的(de)实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够(gòu)做(zuò)到想融(róng)就融(róng)，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意(yì)味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构(gòu)的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大(dà)流通股东中新进了“中国工商(shāng)银(yín)行股份有限公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨(bīn)江集(jí)团。根据一(yī)季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计(jì)持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现存在(zài)一定关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的(de)滨江集团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度(dù)都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、2雅诗兰黛红石榴水适合什么年龄，雅诗兰黛红石榴水适合什么肤质4.60％。而根(gēn)据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣(kòu)非归(guī)母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩的持(chí)续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的(de)营收比(bǐ)重只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房(fáng)企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企排名(míng)已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今(jīn)，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期(qī)，滨江集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来多(duō)家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告(gào)表示，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金(jīn)鹰基雅诗兰黛红石榴水适合什么年龄，雅诗兰黛红石榴水适合什么肤质金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家(jiā)机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上(shàng)的中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材(cái)料供应商，而下游应用行(xíng)业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息息相关(guān)，新(xīn)盘开工不足导致上(shàng)游不被(bèi)看好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是(shì)偏消费(fèi)属性(xìng)的(de)家装家居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新(xīn)的需(xū)求也会越来(lái)越多。美国过去(qù)的(de)数(shù)据充分说明(míng)了这一(yī)点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增(zēng)长却(què)一(yī)直都(dōu)很好。对于(yú)地(dì)产产业链，我们相(xiāng)对(duì)看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等(děng)。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的统计，目前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是(shì)富(fù)安娜和水星家纺，特(tè)别是(shì)前者在月(yuè)线连收(shōu)七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属于(yú)上市(shì)公司股东(dōng)的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报(bào)的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东来看，能(néng)够发现(xiàn)该(gāi)股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天(tiān)下，彼时包(bāo)括公募的(de)中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的(de)明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值(zhí)派(pài)基金(jīn)经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品，首季(jì)其(qí)同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产业链股(gǔ)票还(hái)有金地集(jí)团和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾(céng)经(jīng)风(fēng)光一时的家居板块也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现(xiàn)最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业(yè)绩(jì)来(lái)看，无论是营收还是归母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季报中他管理的(de)广发(fā)策略优选和(hé)广发安宏回报(bào)均增加(jiā)了(le)持股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标的(de)情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理(lǐ)的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流(liú)通股股东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家(jiā)纺外，下游的物(wù)业股(gǔ)也(yě)越(yuè)来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标的大多在(zài)香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基(jī)金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为(wèi)例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的，每年(nián)到(dào)期(qī)的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大(dà)部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有(yǒu)特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能(néng)做(zuò)到提价难度是(shì)非常(cháng)大(dà)的。但是该(gāi)公司能在业内做到到(dào)期(qī)之后提(tí)价(jià)率比较高(gāo)，这跟它(tā)的定位(wèi)和比(bǐ)较好的(de)服务是(shì)有关系(xì)的。”他进一(yī)步强调。

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