金融界5月27日消息(xī) 近日因为(wèi)昆(kūn)明国资委的一封(fēng)声明(míng)，让(ràng)城投债成(chéng)为关(guān)注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何如何(hé)处(chù)置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和包(bāo)括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在内的(de)机构投资(zī)者是地方债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债(zhài)工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的(de)背(bèi)景下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问题又(yòu)凸显出(chū)来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提(tí)下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高(gāo)了(le)。需(xū)要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例(lì)关系。“今后应(yīng)加大中央政府的发债(zhài)规模，为地方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为(wèi)，在(zài)当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困(kùn)难省份一(yī)定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策(cè)上(shàng)支持地(dì)方政府通过出让国有资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处(chù)置地方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平(píng)台成(chéng)为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企(qǐ)业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融(róng)资机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际(jì)上市场仍(ré幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导ng)然(rán)把城(chéng)投债(zhài)看作由地方(fāng)政府背书的(de)高信用等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司(sī)通(tōng)常都是地方(fāng)政府下设的投(tóu)融(róng)资(zī)机(jī)构，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无(wú)关的纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债(zhài)务(wù)主要包(bāo)括向(xiàng)银行借(jiè)款和发行(xíng)债券融资(zī)这(zhè)两种方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式(shì)为主，但后(hòu)一种债(zhài)权融资(zī)的(de)规(guī)模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国城投(tóu)有息债务快速扩张，每(měi)年增速均(jūn)保持在(zài)10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的(de幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长(zhǎng)

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投(tóu)平(píng)台实际上已经成(chéng)为地方(fāng)债务的主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过(guò)地方政府(fǔ)的一般债和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投(tóu)平(píng)台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案(àn)例，说明城投债(zhài)仍属于地(dì)方(fāng)政府背书的(de)高等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发(fā)生，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财(cái)政收入增速下(xià)降甚(shèn)至负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投(tóu)债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地(dì)出让金对(duì)政(zhèng)府(fǔ)债务利(lì)息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的(de)情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分(fēn)层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本(běn)仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成本(běn)有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平(píng)均票面利(lì)率(lǜ)降幅(fú)也明(míng)显不如全国(guó)。

　　当前在经济复(fù)苏不及(jí)预期(qī)的背景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应(yīng)该(gāi)确(què)保城(chéng)投(tóu)债的按时兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅不(bù)能解决债务(wù)问题，反(fǎn)而会恶(è)化区(qū)域(yù)信用环境，导致地方国(guó)企融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展(zhǎn)的(de)角度看，政(zhèng)府部门仍需要(yào)持续举(jǔ)债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持(chí)有信心，首先要(yào)确保城投债不违(wéi)约(yuē)，这(zhè)就意味着(zhe)城(chéng)投公司能够(gòu)具备低成本(běn)的(de)借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提(tí)出(chū)“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱”，意味着对(duì)地(dì)方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建(jiàn)议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即(jí)在政(zhèng)策上大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政府（如(rú)城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商(shāng)业(yè)银行(xíng)的低息(xī)资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通(tōng)过(guò)出(chū)让(ràng)国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央给予政策上的(de)支持。因(yīn)为今年(nián)3月(yuè)1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的(de)答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规(guī)定(dìng)及操作细则，探索国(guó)有(yǒu)权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范(fàn)区域(yù)性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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